迈瑞医疗(300760)2023年三季报点评：整体业绩稳健 加速国际化步伐
公司发布2023 年三季报，前三季度营收为273.0 亿元，同比增长17.2%，归母净利润98.3 亿元，同比增长21.4%；其中，单三季度营收为88.3 亿元，同比增长11.2%，归母净利润33.9 亿元，同比增长20.5%，三季度收入端受宏观因素扰动短期承压，利润端展现经营韧性维持稳步增长，业绩符合市场预期。
根据公司3Q23 经营情况，同时考虑行业整顿对于院内采购的推迟影响，我们下调公司2023/24/25 年收入预测为354.08/425.51 /511.29 亿元（2023/24/25年我们原预测值为365.45/439.15/527.65 亿元），同比增长16.6%/20.2%/20.2%。结合公司体量和产品属性，我们给予2023 年42 倍PE，对应目标价402 元，维持“买入”评级。
3Q23 短期宏观扰动，国内业务略受影响，复杂外部环境下业绩仍增长稳健。公司2023 年前三季度实现营业收入273.0 亿元（同比+17.20%），实现归母净利润98.3 亿元（同比+21.38%），扣非归母纯利润是968.59 亿元（同比+21.02%）；2023Q3 实现盈利收入88.3 亿元（同比+11.18%），实现归母净利润33.9 亿元（同比+20.52%），扣非归母纯利润是33.45 亿元（同比+21.35）。盈利能力方面，公司2023Q1-3 毛利率为66.12%（同比+2.6pcts）。自8 月份以来受到医疗行业整顿升级的影响，国内公立医院招投标活动显著推迟，因此对公司国内各项业务的展开造成了一定的影响，单23Q3 国内业务收入同比增长4.7%。得益于公司在海外持续的高端客户群突破和加快推进本地化平台建设，国际市场第三季度增长显著提速，其中发展中国家同比收入增速逐步提升至30%以上；单23Q3 海外业务收入同比增长23%。
短期：国内医疗新基建放量+海外平台化建设加速推进。依据公司3Q23 公告，产线. 生命信息与支持收入123.3 亿元（同比+20.8%），得益于国内ICU建设等医疗新基建项目的开展和海外高端客户群的突破，实现快速地增长。但8月份以来的医疗反腐对该业务的开展造成了一定影响，使得产线第三季度增速有所放缓。截至三季度末，医疗新基建待执行商机为205 亿元。2. IVD 收入94.3亿元（同比+18.5%），其中三季度增长达19%。3 月份以来国内外IVD 试剂消耗迅速复苏，国内即使是医疗反腐政策对其大规模消耗影响力仍有限；海外大样本量客户突破的速度仍在加快，连续两年CAGR 达到了33%。得益于国内常规门急诊、体检、手术等诊疗活动的迅速恢复和海外市场平台化能力的建设，公司体外诊断试剂显著复苏、重磅仪器装机表现亮眼。2023 年7 月31 日，公司以现金形式收购DiaSys Diagnostic Systems 75%的股权，布局海外供应链平台建设，加速体外诊断业务国际化的发展进程和中大样本客户量的全面突破。
化学发光试剂增长近20%（公司预计2021-2023 年CAGR 达30%），国内新增装机1350 台，其中高速机占比54%，国际新增装机超过2000 台，安徽化学发光集采工作已完成意见征集，若迈瑞中标即可有望提升其在化学发光试剂中的市占率；3. 医学影像业务收入53.6 亿元（同比+9.1%）。虽然由于医疗领域反腐国内公立医院正常的超声招标采购活动推迟，海外基础医疗市场也受到了经济低迷和美元强势的影响，使得产线第三季度增速有所放缓；但得益于海外客户层级的持续提升，海外超声增长超过15%，中端和高端超声收入占海外超声收入的比重首次超过一半。区域维度：2023Q1-3 国内收入171.4 亿元(同比+19.1%)，国际市场收入101.6 亿元（同比+14.2%）。由于医疗领域反腐，国内医院招投标活动和诊疗活动均推迟或放缓，生命信息与支持及医学影像领域首当其冲，而体外诊断业务受到的影响相对有限。随着政策环境的逐渐向好，我们预计23Q4 全产品需求有望进一步复苏。得益于公司对海外本地化运营平台的建设，在海外市场整体经济发展形势不容乐观的背景下公司海外高端客户突破上的表现仍然十分亮眼，第三季度增速环比二季度逐步提升至20%以上，其中发展中国家增速更是逐步提升至30%以上。
中期：国际化+高端化+平台化，三化持续加速。依据公司3Q23 公告，公司三化均有所加速：1. 国际化：2023 年Q1-3 公司在生命信息与支持领域实现了200家，同时实现了超过400 家已有高端客户更多产品的横向突破，突破金额超7000万美元；2. 高端化：多点开花。生命信息与支持方面：公司推出了4K 三维内窥镜荧光摄像系统和电子镜、AniFM 3 系(I3、S3) 动物专用输注泵等新产品，高端产品不断突破，实现了高端客户群的重大突破和品牌影响力的跨越式提升；体外诊断方面：公司推出了MT8000 全实验室智能化流水线、乙型肝炎病毒 e抗体测定试剂盒（化学发光免疫分析法）、高敏心肌肌钙蛋白I（hs-cTnI）测定试剂盒（化学发光免疫分析法）、氨基末端脑利钠肽前体(NT-proBNP)测定试剂盒（化学发光免疫分析法）等新产品；医学影像方面，推出了高端台式彩超Resona R9 铂金版（北美）、高端体检台式彩超Hepatus 9（中国）、面向国际客户的X 光数字化升级解决方案RetroPad 等重磅产品。3. 平台化：瑞智联ECO实现签单医院数量累计超过600 家，其中2023 年前三季度新增超过300 家，增长迅猛；瑞影云项目已经覆盖了全国31 个省、市、自治区，实现累计装机超过8000 套，2023 年前三季度新增装机超过3000 套，装机持续提速；迈瑞智检实验室解决方案在全国实现了300 家医院的装机，其中75%为三级医院，2023 年前三季度新增装机近150 家，带动设备试剂区域级销售；公司通过并购和自建的方式加快了对海外体外诊断市场生产、制造、物流、服务等本地平台化能力的建设进度，为业务的全面国际化奠定基础。中期来看，我们预计公司三化将持续加速。
长期：公司强核心竞争力下具有巨大业务成长空间。医疗器械行业具有产品更新迭代属性，造就强者恒强的行业特征。在人口老龄化进程加速以及各国正在开展的医疗补短板的工作背景下，全球的医疗器械市场规模仍在持续扩大。迈瑞医疗是国内少有的集多产线研发、制造、销售为一体的平台型医疗器械公司，多元化产品布局对应广阔行业空间，将持续打开公司成长新格局。迈瑞已布局的三大传统产线（生命信息与支持、体外诊断以及医学影像）和四个高潜力新业务（微创外科、骨科、动物医疗、以及AED），我们测算所对应的国内、国际可及市场空间分别为1200 亿元和7100 亿元，而公司2022 年国内和国际收入分别约为187 亿元和117 亿元，仍有巨大空间。我们预测，2030 年公司在国内与海外市场收入总计有望突破1000 亿元，其中三大传统产线亿元，新兴业务收入有望贡献近100 亿元收入。
风险因素：中美贸易摩擦升温风险；汇率大幅度波动风险；公司新产品研发没有到达预期风险；公司的客户拓展没有到达预期；公司并购整合相关风险；行业竞争日益加剧风险；行业政策超预期变动风险。
投资建议：公司作为医疗器械龙头的优势显著，品牌知名度与市场占有率不断的提高，长期投资价值显著。依据公司23Q3 经营情况，同时考虑由于行业整顿院内采购推迟，我们调整公司2023/24/25 年收入预测为354.08/425.51/511.29亿元（2023/24/25 年原预测值为365.45/439.15/527.65 亿元），同比增长16.6%/20.2%/20.2%。考虑到迈瑞医疗是医疗器械子板块的龙头，参考创新药龙头恒瑞医药、医疗服务龙头公司爱尔眼科、CXO 龙头公司药明康德2023 年Wind 一致预测平均PE 47 倍，考虑公司收入体量已较大，我们给予其2023 年42 倍PE，对应目标价402 元，维持“买入”评级。
